浩德并购军师联盟自 2012 年5月开始进行适合本土企业的并购研究。独木不成林，为凝聚智慧，打造精品，由联盟发起，国内40名深耕并购领域的教授、投行、律师、会计师、税务师、企业家、投资人、管理者参与，分享他们的并购故事、并购经验、他们对于并购的所见所闻、所思所想。

本书是一本帮助我国数千万企业经营者、企业股东、创业者、股权投资人系统学习资本运作和企业并购知识的金融工具书。

2018 资本市场万亿商誉“堰塞湖”危机之后，一度千股跌停，“三高”并购与业绩变脸、商誉减值导致诸多上市公司巨亏、盲目并购与跨界并购、上市公司大股东频频面临爆仓危机……失败的并购实在太多，从什么时候开始，并购这台“印钞机”成了“绞肉机”？

本书结合资本市场的现状，从并购战略、并购交易、并购流程、上市公司并购等多个方面系统的介绍了什么是并购？为什么要并购？并购中的常见的核心问题，用一系列生动的案例，分析揭示了成功并购的关键要素。

【故事关键词】房地产并购 家族传承 并购贷款 交易结构设计

2013年年初，我受理了东北一家著名房地产公司A集团的委托，为其股权整体转让担任专项法律顾问。A集团由于涉及集体企业改制，历史遗留问题较多，而A集团大股东的孩子立志于独角兽行业投资，有更好的发展，不愿意接管家族企业，导致A集团后继无人，为此集团股东决定对外出售。

该宗并购实际上涉猎了很多并购专业比较少见的情况，比如委托我先行对目标公司进行了尽职调查，其目的是发现存在的问题和加快收购方的收购尽职调查进程，这是一个典型的目标公司尽职调查。比如委托四大会计师事务所进行推介和担任财务顾问，采用基本费用和风险费用相结合的封顶收费办法等。但这些都没有期间的并购贷款教训深刻。正由于并购贷款的交易模式设置不当，最终导致该宗并购失败，其教训值得总结。

A集团是一家重资产公司，总资产约50亿元人民币，其中净资产超过30亿元人民币，大股东出售所设定的目标价格为30亿元。而拟支付的中介费用为1亿元人民币。经过艰苦卓绝的谈判，具有重大背景的B公司最终在众多竞争者中脱颖而出，以30亿元的税前价格成交，双方签署了《股权转让协议》。

2013年正是中国资本市场非常活跃的时期，各地并购活动非常频繁，其中不乏险资和资产管理公司的身影。而作为大资管时代的特殊角色险资最终成为本次交易的并购贷款方，具体由保险公司C通过渠道信托公司D向B公司贷款30亿元，分三次支付，首期贷款10亿元人民币。A集团以其价值40亿元的房地产（评估值超过80亿元）为本次贷款提供抵押，商业银行E成为贷款的监管方。

在设定上述并购贷款交易模式时，我提出了明确的反对意见，不同意首期贷款以目标公司A集团的资产做抵押，而建议按照《商业银行并购贷款指引》的规定要求并购方交付首付款，余款再以并购贷款支付，且交易价款中并购贷款所占比例不应高于60%。但非常遗憾，A集团最终没有听取我的建议，仅基于对B公司背景、险资资金雄厚实力和渠道商信托公司良好的信誉的信任，不顾我的强烈反对，轻易相信并购方的承诺签署了《股权转让协议》。协议签署后，并购方如期支付了首期转让款，协议正式生效。事情的发展似乎证明我的担心是多余的。

天有不测之风云，正当并购双方接洽公司整合与交接事宜时，噩耗传来：与B公司具有特殊关系的保险公司C法定代表人发生重大变故，被中纪委双规，随即被罢免。而新的法定代表人在就职后立即停止了本宗并购的贷款业务，导致后续并购贷款落空。此后尽管B公司和A集团也想了很多办法解决后续付款问题，但由于所涉款项数额过大，最终没能找到新的贷款方。A集团被迫自救，采用自身资产抵押贷款的形式，偿还了保险公司C和渠道商信托公司D的贷款，赎回了抵押物。目标公司因此背上了沉重的贷款债务，本次并购也从一宗成功的并购沦落为一宗典型的失败案例。

一次成功的并购，交易结构的设计非常重要。在涉及并购贷款时，出售方不应贪图眼前利益，应该尊重并购贷款的原则和市场规律，不能过于轻信所谓资源和背景的能量及效应，而采用并购贷款作为主要支付方式时应特别强调并购方必须为此支付首付款且其非贷款支付比例不应低于40%。那种把成功支付完全寄予以目标公司抵押所产生的银行贷款的期望无异于“镜中月，水中花”！

实践告诉我们，这样的悲剧至今还在不断上演，目前有太多的掮客奔波在并购方、银行和目标公司间，企图利用目标公司的高估值将并购所涉及的股权转让款项贷出，从而完成其“空手套白狼”的壮举。其目的就是套取银行贷款和骗取高额中介费用，这是典型的“庞氏骗局”投资陷阱，请大家务必警惕！