第一章 我国首次公开发行股票并上市的审核制度
一、我国首次公开发行股票并上市审核制度的演变
我国于1990年先后设立上海、深圳证券交易所，以便为国内上市公司提供全国性的股票交易市场。经过近30年的发展，截至2019年3月底，沪深两市已有3600多家上市公司，其中沪市有上市公司1400多家，深市主板、中小板、创业板总共有上市公司2100多家。从为国有企业上市融资起步，到吸纳大量的民营企业上市，我国证券市场在交易规模、主体构成、规范运作、盈利能力等各方面都发生了深刻的变化。这种变化与我国市场经济体制的建立、完善以及改革开放的深入密切关联，证券市场既是经济建设的需要，也是经济建设的结果。伴随着这些变化的是证券市场规则与制度的建立和完善，例如：2005年中国证监会全面推进股权分置改革，以非流通股股东向流通股股东让渡一部分利益以换取股份流通的方式，解决了上市公司长期存在的不同定价机制和流通机制问题，活跃了股票特别是国有股的市场交易；2004年、2009年先后在深圳证券交易所市场内设立中小板、创业板，推动成长型、创新型的中小企业上市融资。而作为证券市场源头管理的新股发行审核制度，在这近30年的时间里（特别是资本市场建设之初的15年里）也发生了极大的变化。
我国的首次公开发行股票并上市是具有先后顺序的两个环节，《中华人民共和国证券法》第十条第一款规定：公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券。《中华人民共和国证券法》第四十八条第一款规定：申请证券上市交易，应当向证券交易所提出申请，由证券交易所依法审核同意，并由双方签订上市协议。可见，只有经过中国证监会的核准（根据国务院的决定和授权，中国证监会于1992年10月设立，对全国证券期货市场进行集中统一的监督、管理），公司才能公开发行股票，其后向证券交易所申请上市交易。在实践中，由于取得证监会批文后鲜有股票发行失败的案例，更不存在公开发行后证券交易所不予上市的先例，市场参与主体通常将证监会核准后的发行与证券交易所上市环节视作按部就班的确定性程序，而将关注的视角聚焦于充满不确定性的证监会审核环节。
由于我国证券市场脱胎于计划经济向市场经济转型的初级阶段，证券市场设立之初的股票发行审核带有浓厚的计划性，尔后，伴随着经济市场化的深入，股票发行审核的机制向市场化转向。自证券市场设立以来，股票发行审核先后经历了行政主导的审批制和市场化方向的核准制两个阶段。其中审批制包含“额度管理”和“指标管理”两个阶段，核准制包含“通道制”和“保荐制”两个阶段。
（一）额度管理阶段（1993年-1995年）
1993年4月25日，国务院颁布了《股票发行与交易管理暂行条例》，标志着审批制的正式确立。在审批制下，股票发行由国务院证券监督管理机构根据经济发展和市场供求的具体情况，在宏观上制定一个当年股票发行总规模（额度或指标），经国务院批准后，下达给计委，计委再根据各个省级行政区域和行业在国民经济发展中的地位和需要进一步将总额度分配到各省、自治区、直辖市、计划单列市和国家有关部委。省级政府和国家有关部委在各自的发行规模内推荐预选企业，证券监管机构对符合条件的预选企业的申报材料进行审批。对企业而言，需要经历两级行政审批，即企业首先向其所在地政府或主管中央部委提交额度申请，经批准后报送证监会复审。证监会对企业的质量、前景进行实质审查，并对发行股票的规模、价格、发行方式、时间等作出安排。额度是以股票面值计算的，在溢价发行条件下，实际筹资额远大于计划额度，在这个阶段共确定了105亿发行额度，共有200多家企业发行，筹资400多亿元。
（二）指标管理阶段（1996年-2000年）
1996年，国务院证券委员会公布了《关于1996年全国证券期货工作安排意见》，推行“总量控制、限报家数”的指标管理办法。由国家计委、证券委共同制定股票发行总规模，证监会在确定的规模内，根据市场情况向各省级政府和行业管理部门下达股票发行家数指标，省级政府或行业管理部门在指标内推荐预选企业，证券监管部门对符合条件的预选企业同意其上报发行股票正式申报材料并审核。1997年，证监会下发了《关于做好1997年股票发行工作的通知》，同时增加了拟发行股票公司预选材料审核的程序，由证监会对地方政府或中央企业主管部门推荐的企业进行预选，改变了两级行政审批下单纯由地方推荐企业的做法，开始了对企业的事前审核。1996、1997年分别确定了150亿股和300亿股的发行量，共有700多家企业发行，筹资4000多亿元。
（三）通道制阶段（2001年-2004年）
1999年7月1日正式实施的《中华人民共和国证券法》明确确立了核准制的法律地位。1999年9月16日，证监会推出了股票发行核准制实施细则。随后，证监会又陆续制定了一系列与证券法相配套的法律法规和部门规章，如《中国证监会股票发行审核委员会条例》《中国证监会股票发行核准程序》《股票发行上市辅导工作暂行办法》等，构建了股票发行核准制的基本框架。新的核准程序包括：第一，省级人民政府和主管部委批准改制设立股份有限公司；第二，拟发行公司与有资格的证券公司签订辅导（保荐）协议，报当地证管办备案，签订协议后，每两个月上报一次辅导材料，辅导时间为期1年；第三，辅导期满，拟发行公司提出发行申请，证券公司依法予以推荐（保荐）；第四，证监会进行合规性初审后，提交发行审核委员会（以下简称“发审委”）审核，经发审委专家投票表决，最终经证监会核准后，决定其是否具有发行资格。核准制以强制性信息披露为核心，旨在强化中介机构的责任，减少行政干预。
核准制的第一个阶段是“通道制”。2001年3月17日，证监会宣布取消股票发行审批制，正式实施股票发行核准制下的“通道制”。2001年3月29日，中国证券业协会对“通道制”作出了具体解释：每家证券公司一次只能推荐一定数量的企业申请发行股票，由证券公司将拟推荐企业逐一排队，按序推荐。所推荐企业每核准一家才能再报一家，即“过会一家，递增一家”（2001年6月24日又调整为“每公开发行一家才能再报一家”，即“发行一家，递增一家”），具有主承销资格的证券公司拥有的通道数量最多8条，最少2条。到2005年1月1日“通道制”被废除时，全国83家证券公司一共拥有318条通道。
“通道制”改变了由行政机制遴选和推荐发行人的做法，使主承销商在一定程度上承担起股票发行的风险，同时也获得了遴选和推荐股票发行人的权利。
（四）保荐制阶段（2004年至今）
2003年12月，证监会制定了《证券发行上市保荐制度暂行办法》等法规，这是适应市场需求和深化股票发行制度改革的重大举措。“保荐制”起源于英国，全称是保荐代表人制度。中国的保荐制度是指有资格的保荐人推荐符合条件的公司公开发行证券和上市，并对所推荐的发行人的信息披露质量和所做承诺提供持续训示、督促、辅导、指导和信用担保的制度。其主要内容包括：建立保荐机构和保荐代表人的注册登记管理制度；明确保荐期限；分清保荐责任；引进持续信用监管和“冷淡对待”的监管措施等4个方面。保荐制度的重点是明确保荐机构和保荐代表人的责任并建立责任追究机制。与“通道制”相比，保荐制度增加了由保荐人承担发行上市过程中连带责任的内容。保荐人的保荐责任期包括发行上市全过程，以及上市后的一段时期（如两个会计年度）。2004年5月10日，首批共有67家证券公司、609人被分别注册登记为保荐机构和保荐代表人。
二、注册制改革及其探索
2013年11月12日，中国共产党第十八届中央委员会第三次全体会议通过《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称“十八届三中全会决定”），在这份施政纲领中提出健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革。
2013年11月30日，中国证监会发布了《中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，对十八届三中全会决定中关于推进股票发行注册制改革的要求进行贯彻落实。该意见旨在厘清和理顺新股发行过程中政府与市场的关系，加快实现监管转型，提高信息披露质量，强化市场约束，促进市场参与各方归位尽责，为实行股票发行注册制奠定良好基础。
在《中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见》发布之后，证监会对于首次公开发行股票的审核已经按照注册制精神进行了实践性的探索，主要体现在审核周期大幅缩短，审核中以强化发行人的信息披露为中心，淡化对发行人价值的实质判断。然而，2015年6月突然发生的中国股市急剧下挫，以及其后总体下行的走势，导致注册制改革出于稳定市场的需要而被迫延后。
2015年12月27日，第十二届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议决定：授权国务院对拟在上海证券交易所、深圳证券交易所上市交易的股票的公开发行，调整适用《中华人民共和国证券法》关于股票公开发行核准制度的有关规定，实行注册制度，具体实施方案由国务院作出规定，报全国人民代表大会常务委员会备案。实施期限为2年，自2016年3月1日起施行。
2018年2月24日，第十二届全国人民代表大会常务委员会第三十三次会议决定：2015年12月27日第十二届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用《中华人民共和国证券法》有关规定的决定施行期限届满后，期限延长两年至2020年2月29日。
2019年1月23日，中央全面深化改革委员会第六次会议审议通过了《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，决定在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。
2019年1月28日，中国证监会以〔2019〕2号文公布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》。
2019年1月30日，中国证监会在其官方网站公布了《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》《科创板上市公司持续监管办法（试行）》并公开征求修改意见。同日，上海证券交易所在其官方网站公布了《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》《上海证券交易所科创板股票上市委员会管理办法》《上海证券交易所科技创新咨询委员会工作规则》《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》《上海证券交易所科创板股票上市规则》《上海证券交易所科创板股票交易特别规定》等6项配套业务规则并公开征求修改意见。
2019年3月1日，中国证监会和上海证券交易所分别在官方网站公布了正式定稿的科创板业务规则，相关的业务规则自公布之日起生效。
2019年3月22日，上海证券交易所在其官方网站披露了首批9家申请在科创板上市的企业名单及其招股说明书。
鉴于目前科创板尚未正式开板，本书未将其纳入审核介绍范围。但从业务规则来看，科创板的定位和功能不仅开辟了一个为战略产业和高技术企业融资上市的通道和市场，更对现有的规则进行了很大的突破，这些突破是全方位的，审核形式（交易所审核、电子申报）、上市实质要求（预期市值、非盈利）、治理机制（同股不同权）、信息披露（招股说明书和法律意见书等文件在受理后即公开）、上市后的监管（特定股东更长的减持禁止期、更灵活的股权激励）、交易规则（投资者准入门槛50万、涨跌幅20%，首次上市5日内无涨跌幅限制）、强制退市（区分财务类、规范类等不同情形）等都有变化，从这些规则里面看到了以增量市场来解决存量问题的力度。
可以预期，一旦科创板为注册制探索和积累出成功经验，注册制从科创板推向全部A股板块将只是时间问题。
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