█1.3复杂金融学的经济分析：金融市场的政治经济学正在形成
次贷危机的发生体现市场是有结构的，前文认为，来自市场内部交易者复杂行为的非线性的主要表现是：交易者交易的方向、强度和规模等重要变量会受到价格和预期的影响而产生反馈效应，具体表现就是价格变化的转移概率会随着价格和趋势发生变化，因而可以将之命名为空间上的非线性。由于空间非线性的存在，并不可能有完全无风险的对冲组合，而一旦崩溃发生，正常状态下不多的风险敞口立刻会变成巨大的亏损。回顾次贷危机发生的整个过程，尽管房价并没有下跌很多，但是迄今已经导致很多大的投行破产，商业银行之间的信任荡然无存，票据市场极度萎缩，实体经济也受到了相当大的影响。大家都明白房价下跌只不过是引信，巨大的风险早已存在于整个系统当中，我们要做的是从经验数据中阐明金融市场中存在的非线性及其在危机发生时的表现，并且借此对金融学理论作出创新，使其更能反映市场的真实状况。
我们在危机之前就对依据几何布朗运动的期权模型的内在不稳定性发出警告，在美国发源的危机发生后，对其历史背景也作了多角度的分析(Chen2005，2010)。我们进一步从理论上来构造包含金融危机可能性的期权理论的框架。一个可行的数学方法，是在风险分析中为引入一个更一般的时间状态相关的概率分布，在理论上包含金融危机的可能。即使数学上不一定能准确计算危机的概率和时段，但是可以使经济学家重视金融危机的可能，从而愿意倾听社会的批判和警告，从而造成社会压力来遏制损人利己的市场行为。
问题是：金融市场的结构如何描述？非均衡、非线性和非稳态的动因到底是谁造成？我们需要对复杂金融学进行经济学解释。
答案来自正在形成中的现代金融市场的政治经济学。我们发现市场动态的复杂性符合史正富提出的关键概念：现在市场经济体系的双层市场结构。
史正富（2015）指出：“现代市场分为两类。（1）普通商品市场：在这个市场中，买卖双方关注的是交易产品的使用价值，买家购买这类产品的目的或是用于生产新的产品，即通过真实的生产过程创造新的价值；或是进行消费，满足生活需要。（2）投资品市场：这个市场上的买家购买产品的目的不是用于生产别的产品，而是为了以更高的价格卖出，即低价买进、高价卖出。简单说，一般商品对于买家而言是用于生产另一种商品的生产投入品或者是满足生活需求的消费品，而投资品对于买家来说只是赚取价格差价的工具。”
“现代市场经济的一个基本特征是众多生产要素都已经被转变为投资品。……不知不觉中把原本作为风险管理工具的商品期货，变成了价格投机的工具，从而在很大程度上改变了实体经济对要素投资品的定位。这种情形在当代已经发展到了一个令人震惊的阶段，纯投资类交易的规模远远超过了生产经营型购买者的交易规模。”
史正富进一步指出，在这个双层市场中，价格的决定是有宏观结构的，并不是一个微观行为可以超然脱离社会现实的世界：“要素市场与普通商品市场存在显着结构性差异。要素市场与普通商品市场在内部结构上存在显着差异，造成赢利模式的不同。……在普通商品市场上，需求曲线向右下方倾斜，即‘价格上涨时需求减少，价格下跌时需求增加’，所谓避涨追跌。但在投资品市场上，由于买方关注的并非是使用价值，而是卖出的价格，即买入是为了高价卖出，由此造成追涨杀跌的行为模式，相对应地，它的需求曲线便不再向右下方倾斜……在普通商品市场中，一般均衡理论都假设其为自由竞争，买卖双方都是由无数同等的行动者（厂商或消费者）组成。因此，任何个体都不可能对价格有重大影响，而只能在价格的指挥棒下调整自己的买与卖。但是，在真实的广义要素市场上，买卖双方都呈现巨大而鲜明的差别，就买家而言，尤其是那些为了投机的目的而来的买家，在市场权力（marketpower）上存在着等级划分。我把要素投资品市场上的买家分为三类。一是跟风的价格预期者，这类买家对未来价格的判断主要来自市场舆论。在很多情况下，这类投资者的价格预期受前一时期价格变动的影响，为调适型预期（adaptiveexpectation）。二是信息丰富型投资者，他们与市场交易中的关键做手（operator）保持关系，先于公众掌握信息，这部分买家对应证券市场中较为重要的投资机构。三是主控型投资者（dominator），股市俗语中称为‘大鳄’。他们对市场具有超乎寻常的影响力。主控型投资者的市场权力分别是购买力、组织力和话语权。购买力，即通过巨额资金的投放或撤离，直接推高或压低市场价格，从而塑造市场预期；组织力，即通过全球性机构网络的信息控制、关联交易、组织同盟等协调行动，达到准确判断市场和塑造市场的效果；话语权，即通过雇佣专家、搞定政客，以及全球舆论发布等多种方式，有时迅速、有时渐进地改变一般投资大众乃至全社会对投资准则的看法。”
权力的存在导致有无权力者的赢利模式不同。“在普通商品市场中，供给方通过向买家提供价廉质优的产品，获得买家青睐、实现销售、赢得利润。这就是亚当·斯密所说的‘看不见的手’（也译为‘无形之手’），即企业在竞争性市场之手的引导下，通过满足买家（消费者）的需求，实现自己的利益追求。因此，这是一个多方共赢的赢利模式。但是，在作为投资品的要素市场上，由于上述参与者之间的市场权力存在等级差异，并且需求规律常常由避涨趋跌变为追涨杀跌，所以，市场双方便不一定要通过为对方创造真实价值来实现自己的利益，现在大家也可以通过对价格涨落的下注来获得利润。进一步说，既然聪明人可以通过下注于价格涨落获得利益，那么，那些拥有重大市场影响力的‘大鳄’为什么不多走一步，即利用自身的市场势力，人为地塑造市场走势，放大、甚至制造价格涨落的泡沫，从而谋求暴利呢？这就是说，在作为投资品的要素市场上，‘无形之手’自发运动的一个内在趋势就是产生出损人利己的赢利模式，拥有市场权势的主控型投资者，可以通过引领价格的涨落，塑造价格波动，人为制造不同时点上的巨大价格差异，由此攫取暴利。”
史正富（2019）的政治经济学讨论阐明了价格形成的过程是“建构”的，我们已经发现了市场的稳定结构是可以经验观察的，结合政治经济学讨论，我们将在下一卷《复杂金融学》中提出史正富“建构价格”理论的数学方法。
通过史正富的讨论，本卷可以画出金融体系积重难返的制度衰败路径。由于金融自由化和技术创新导致的制度性和实质性衰败，金融动荡基本上很难砸碎稳固的实体经济基石，正如上一节分析的情况。问题在于金融自由化和金融创新在当下的主流社会意见中仍然是正面形象，即便是2015年中国股市动荡的事实摆在眼前，也仍然没有构成金融创新背后的理论基础即新古典金融理论的冲击。尽管在政治和政策层面中国政府已经先行一步，但是思想和理论层面需要研究者做一些基础的工作，因此这种危机就按金融自由化的发展展开。
结果，美国长期依靠美联储超发纸币的能力，才免于大规模经济崩溃，残喘至今。但在经历了过去30多年的金融自由化后，美国也多次掉入灾难性经济危机的深渊。美国金融危机的爆发是如下三种金融操作共同推动的路径，其中部分已在中国出现。特别是，这三种操作中的任何一条，也都可以单独制造金融危机，因此起于金融投机的金融危机可谓是路径最多的运动战、麻雀战。
（1）放任金融创新，未能控制衍生品的种类和规模。
实践证明，过去二三十年美国搞的金融创新都是有百弊而无一利的自我循环类的金融产业，是虚假的创新。从基于资产的衍生品，如金融期货；到基于债务的衍生品，如抵押贷款支持证券（MBS）；再到基于波动的衍生品，如信用违约互换（CDS），它们与实体经济的关联越来越淡薄，在价格波动中谋得收益的色彩越来越浓厚。这些原本被宣称具有风险管理功能的金融衍生品，反而放大了金融风险，加剧了市场波动，成为资本大鳄在操纵市场波动中谋取暴利的手段，它们不断破坏市场，最终甚至连获利的人都玩火自焚。
在当前阶段，我们自然很难避免衍生品的出现，但要时刻牢记美国的教训，严格控制衍生品的规模与品类，尤其在目前金融监管体系尚未健全的情况下，要把股票市场和债券市场作为资产市场发展的重中之重，只将各色金融创新作为实验性的配角，从严控制。
（2）高杠杆场外配资繁盛。
实践证明，金融市场本身具有放大经济波动的内生机制，也就是正反馈机制。因此，在上行阶段，杠杆率特别容易放大，然而一旦风向转变，变成下行，由杠杆引发的冲击也就越大。所以，对杠杆率的监测和控制是能否有效避免资本市场危机的关键因素。美国金融交易中尽量放大杠杆率是通则；现在中国许可的融资融券杠杆率通常为1∶1，但非法的场外配资最高可以达到1∶10，这必须从严查处。金融体系在暴利的驱动下，往往会野蛮无序繁殖，要根据市场的热度来调控融资融券的比例，通过各种途径杜绝不合规的高杠杆场外配资。
（3）公募、私募活动中存有大量灰色地带。
在狂热的金融创新氛围中，许多没有金融牌照的公司纷纷推出了面向广大普通家庭的理财产品，并许之以高回报，这实质上相当于揽储。在资本市场高涨的上行期，这些缺少资质的公司尚不会酿成大患，然而一旦市场进入下行甚至仅仅是波动期，它们就会变成社会不稳定因子，极有可能造成严重的局部事件。
美国发生的麦道夫骗局是在本世纪美国金融业运营和政府监管技艺都十分高超的情况下发生的。麦道夫作为纳斯达克前主席、纳斯达克OMX集团提名委员会成员，专业化地利用了金融的灰色地带，为自己的庞氏骗局大量募资，使得不少著名投资者和金融机构损失了500亿美元以上。
……
展开
——陈平，北京大学国家发展研究院教授
唐毅南的这本文集建构了金融市场的一般模型，从根本上挑战了现代金融经济学的主流理论。对任何一个定位为专业经济学家的学者而言，没认真读过这本书，就不能不说有“闭目塞听”之嫌了！
——史正富，复旦大学新政治经济学研究中心主任