《立言：金融智库实录（第4辑）》：
第一个特征，中国只要复苏，就要开始降杠杆。全球也是这样，只要复苏迹象出现，信用收缩就开始。而中国上半年经济形势很好，同比增长6.9%，连续6个季度回升，但没有想象的那么好，因为环比并没有任何改善。增长速度显示出一系列复苏迹象，从而有了降杠杆的需求。
第二个特征，央行本身就有信用收缩的特征，因为央行负债表基于外汇占款进行货币释放，所以外汇占款的持续减少一定会导致货币释放量的下降，唯一的弥补方式是增加货币乘数。中国整体信用由于外汇占款的减少已经在收缩，再加上经济情况好，就开始了又一收缩计划——加强监管。现在通过一系列严监管降低杠杆，信用开始收缩。外汇占款持续下降，必然会导致央行基础货币释放量下降，加上严监管、降杠杆，货币乘数也会下降，所以整体信用收缩是中国的一个特性。
我想用两句话回顾一下国际情况。国际上主要发达国家经济都在改善，美国相较于欧元区和日本弱一点，日本强于预期，英国也强于预期，所以现在全球量化宽松的扩张周期基本上宣告结束。美国依然维持今年底的加息，尽管市场预测的概率已经降到50%以下，但是耶伦表示将继续加息，而且宣布缩表。所以中国可能在早期经济复苏以后也要进行信用收缩。收缩最简单的结果是资金成本上升，中国的10年期国债利率和美国10年期国债利率有非常强的相关性，大概差120—140BP。现在中国的资金成本上升，这就为下一阶段杠杆调整提供了一定的可持续性。可持续性与资金成本有关系。现代金融的最大特征其实是永续债，大家不关心本金问题，持续借新还1日。通过金融市场持续融资，只要能弥补利息就没什么可担心的，这就是现代金融的基础，也是危机的来源。2008年的金融危机，美国为什么要救市？非常简单，永续融资过程被打破就会引发大崩溃，因此必须阻断。
负债可持续性的核心是挣到钱弥补利息。从上市公司的数据看，复苏得还可以，但2016年净资产收益率仍然偏低，中国2015年净资产收益（扣除非正常损益）开始覆盖不了融资成本。上市公司得天独厚，收益率高，融资成本又低，在这种条件下，2015～2016年都是这样的情况。我们分规模来看，大企业收益难以覆盖资金成本，中小创企业平均值高，可以覆盖资金成本，但整体差异大。企业收益率太低，而利率太高．中小创企业能覆盖，但是大企业覆盖不了，国企更难覆盖，所以永续过程就非常难持续。
企业依然是良性的，我觉得有两点好的迹象，第一，净资产收益率提升，基于上市公司来看，经我们大致监测，今年上半年的净资产收益已经开始能覆盖融资成本了，因为最近利润上涨比较快。第二，从资本支出角度看，上半年传统产业资本支出都是负的，而新兴产业资本支出比例都在14%以上。中国企业从上市公司角度看是良性的，传统产能过剩，资本支出都在下降。而欣欣向荣的制药、生物等行业都上升得很快。现在，最起码可以看出上市公司的积极表现。所以我觉得整个企业从微观层面来说较为良性，只是需要处置国企的一些负担。
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